“双11”电商狂欢季，不仅A股科技股打折，信用债市场也出现大幅折价，华晨、永煤违约，紫光大幅折价。

　　尤其值得注意的是，信用评级为AAA的国企也出现违约，对国企信仰产生较大冲击，并引发了蝴蝶效应——弱资质主体出现了加速下跌。

　　信用事件频发

　　近期，信用债市场发生多起高评级主体信用事件，引发市场强烈关注。

　　10月23日，华晨汽车集团控股有限公司未能按期足额兑付“17华汽05”，构成实质性违约。

　　进入11月，信用债券市场气氛更为凝重。多起高评级企业违约事件引发的风险排查和规避行为继续蔓延，市场上个别信用债抛盘涌现，价格大跌。

　　11月10日，永煤集团未能按期足额兑付“20永煤SCP003”，构成实质性违约。“20永煤SCP003”发行总额10亿元，利率4.39%，本期应偿付本息总额10.32亿元。发行人永城煤电是河南的国有企业，违约前中诚信给予永城煤电的主体评级为最高的AAA。

　　值得注意的是，永城煤电旗下还有存续债券23只，余额234.1亿元。在接下来两个月，永城煤电还有5只债券将到期，总额共计50亿元。

　　国盛证券指出，受行业景气度影响，煤炭价格持续下行，行业盈利水平下滑。今年上半年，煤炭行业债券发行人共录得净利润约为704.67亿元，较去年同期减少24.11%；企业平均毛利率为23.02%，较去年同期下降3.3个百分点。煤炭行业收益欠佳，市场趋于减少煤炭信用债的投资。

　　除了煤炭债外，校企相关信用债也受到冲击。2019年末，19方正SCP002未能按期足额偿付本息标志着校企信仰的破灭，一年之后，校企信用资质问题又一次引发广泛关注。近期紫光系债券出现连续下跌，11月12日，“18紫光04”、“19紫光01”和“19紫光02”债券当日均跌逾20%，盘中二度临时停牌。

　　国盛证券分析认为，随着校企改革的推进，部分长期经营不善、校企经营参与度较低或与高校科研相关性弱的参控股子公司存在被处置、脱钩的可能，其对应的国企“信仰”有所削弱，导致债券投资者对相应的主体进行规避。方正集团、清华控股等校企出现信用异动事件的本质仍是无序使用杠杆、盈利能力偏弱。

　　对A股影响几何？

　　近期频发的AAA主体超预期信用事件，对市场造成巨大冲击，引发投资者担忧。信用债事件对A股会不会有影响？影响几何？

　　国泰君安指出，信用债影响A股有两条路径：其一，指向风险偏好，违约引发信用收缩预期，使得债券市场乃至权益市场风险溢价上行；其二，指向无风险利率，结构性的信用债刚兑打破，引发无风险利率下行的可能。

　　国泰君安进一步表示，信用债违约背后不仅仅是疫情带来的外生性冲击，也存在地方国企等自身性问题。尤其是在经济复苏的大背景下，此类信用风险的暴露更是凸显信用债发行主体的资质担忧。当前，AAA地方国企信用利差回归历史地位，这意味着信用风险没有真正定价，还是带有刚兑预期。经济复苏背景的信用暴露+信用利差低位，当前信用风险溢价的上行趋势可能超出市场预期。尽管市场是股债交易隔离，但因产业链传导、信用收紧预期(社融/信贷数据可见苗头)将联动权益风险偏好下降。

　　此外，无风险利率下行是大势所趋，但短期因信用债刚兑打破带来下行的空间有限。在此背景下，国泰君安认为，风险偏好下行，交易复苏更需要长逻辑，推荐中国制造+可选消费。

　　(1)宏观层面宽松的流动性环境支撑了制造业资本开支的基础，中观层面坚韧的供应链体系、较大的成本优势以及加速的产品迭代，中国制造具备全球竞争优势。在海内外经济预期修复的大背景之下，中国制造盈利修复周期将超出市场预期，推荐：新能车/光伏/机械/家电/汽车。

　　(2)当前需要从盈利改善思维出发，对冲风险偏好下行，后疫情时期内需改善叠加居民边际消费倾向上升，盈利修复周期可选消费优于必选消费，推荐酒店/白酒/航空/家居/旅游。